首域盈信劉國傑:內地互聯網高增長不再 只揸騰訊阿里京東

文章日期:2021年7月12日 12:53

內地政府進一步加強對科網行業監管,恒指上周被中資科網股拖累大跌965點或3.41%,今期封面故事訪問首源投資旗下首域盈信資產管理合伙人劉國傑分析最新形勢。他表示,中資互聯網股不止面對監管風險升溫,而且整體行業增長高峰期已過去,旗下基金在該板塊現僅持有騰訊(0700)、阿里(9988)及京東(9618)等龍頭股,佔資產值比例亦僅11%至12%;他強調,科技股不止包括互聯網公司,旗下基金持有的招行(3968)、創科(0669)及百勝中國(9987)亦成功應用科技提升生產力。另外,他透露,旗下基金近日亦增持了醫藥股及內房股。

明報記者 葉創成

前周三剛於美國上市的內地召車軟件商滴滴(美:DIDI),遭舉報泄漏用戶及道路數據予美國,中國國家互聯網信息辦公室上周初在完成檢測後宣布舉報屬實,因此即時通知應用商店將「滴滴出行」軟件下架,並要求滴滴出行按照法律要求整改,消息令市場憂慮中央加強對內地互聯網行業的監管及整頓,中資科網龍頭股沽壓增加,騰訊、阿里及美團(3690)上周股價跌幅介乎6.27%至8.16%,三隻股份已拖累恒指下跌488點(見表1),佔恒指上周跌幅965點逾半,而恒生科技指數更大跌462點或5.87%。

首域盈信劉國傑上周四接受訪問時分析,即使他相信滴滴出行軟件被下架並非長期現象,但他亦認為中央加強監管內地互科網行業屬大勢所趨,對整體社會亦是好事。

國策轉向公平主導 加強監管大勢所趨

劉國傑表示:「中國(經濟及股市)特色是政策主導,因為中國政府比較強勢,而且是愈來愈強勢;我近日在報紙看到一篇文章,指中國以前的政策是效率主導,目前則是公平主導,因為(前國家領導人)鄧小平(在1978年推動改革開放政策)開初希望一部分人先富起來,結果現時中國變成一部分人非常富起來,即使普羅百姓的生活水平亦有改善,但不少人仍為買不起樓或工時過長而不開心,所以目前政府比較着重公平主導,即是說,既關注為何美團外賣員工作辛勞卻收入偏低,亦關注年輕人生育子女的成本,在目前中國生育率較低的情况下,減低老百姓的生活負擔屬政治正確,此大趨勢不會變」。

美國互聯網企業在當地或其他國家往往被調查多年後始裁定市場壟斷被罰款,而且罰款金額不高,阻嚇作用不大,劉國傑表示,中國政府在執行反壟斷政策時明顯更快速更有力,此舉反映政府強勢,並且會影響中資科網股的結構增長,相信機構投資者現已調整策略,不會再一窩蜂追捧該板塊:「以前機構投資者真的十分鍾意中資科網股,從騰訊到阿里、京東、拚多多、美團、好未來一併買入,並且成為基金的十大持股,但現時大家感覺到這些公司的規模已大至政府開始監管,這樣的話,它們日後最好不要增長太快,以免吸引政府的注視帶來更大的監管風險」。

電子商貿市場趨成熟 企業靠燒錢覓增長

除了中央加強監管帶來不明朗因素外,劉國傑認為,中資科網股本身亦面對增長放緩壓力:「內地人口約14億,最近拚多多及(阿里旗下)淘寶公布數據均有約10億用戶,即是說,天花板已經開始形成,而且現時內地網購佔整體零售銷售比例已達35%,即使將來可增加到40%至50%,增長空間亦有限,到此一階段便要互相競爭。目前在內地電子商貿行業要有增長,就必須要燒錢,例如推廣社區團購便要靠補貼,已非過去如此容易做,我覺得這是負面因素,當市場已趨成熟,一旦出現增長空間大家便同一時間鬥快去搶,而在內地資金氾濫的情况下,不少私募基金投資初創科網企業提供資金讓它們燒錢,因此市場競爭非常激烈」。

劉國傑強調,旗下基金多年來傾向投資已具備可持續商業模式及已賺錢的企業,對藉燒錢增加市佔率的公司一向抱懷疑態度,而近來其他市場參與者開始有類似的看法:「即使像亞馬遜(AMZN)及京東等今日很成功、賺大錢的上市公司也是昔日燒錢燒出來,不代表互聯網公司便一定要燒錢,任何一門生意本身一定要賺錢;市場現已開始愈來愈有選擇性,會關注正在燒錢的上市公司何時轉虧為盈,我覺得市場對此愈抱懷疑便愈健康,此趨勢料會繼續。」

不投資燒錢企業 只買賺錢龍頭股

根據「首域盈信中國增長基金」5月報告,騰訊是該基金最大持股,佔比8.1%,另亦持有京東(見表2)。劉國傑在是次訪問中則透露,旗下基金在中資科網股中現僅持有騰訊、阿里及京東等具盈利的龍頭股,佔資產值比例亦僅11%至12%,換言之,完全沒有持有未有盈利的中資科網股。

雖然騰訊、阿里及京東上周股價明顯回吐,但劉國傑表示,其實政策風險及增長放緩的問題是一直存在,若風險現已在價格上反映,反而可以考慮,「到底股價跌完未?會不會再跌?幾時見底?很難決定。我覺得根據經驗(as a rule of thumb),通常市場愈驚的地方便是機會愈多的地方,假如市場屬過分擔心的話便是一個機會」。

騰訊具三大投資亮點 估值合理

劉國傑又透露,自從騰訊2004年6月上市以來,旗下基金已持有該股。他指騰訊目前仍有多個投資亮點:「第一,騰訊的企業管治做得不錯,早於2004年已上市,並沒有同股不同權的問題,而且集團所有業務便在上市公司內,並非所有互聯網公司也是這樣的;第二,我們希望投資一間像孵化器(Incubator)一樣的公司,騰訊投資京東或美團均很成功,而且與騰訊音樂及閱文(0772)一樣,所有子公司的股權便在騰訊裏面;第三,即使騰訊同樣面對監管風險,但它並非處於風口,騰訊多年來都比較低調,你亦很少見到(主席)馬化騰接受訪問,因此發表不當言論的機會也就較低」。

不利因素方面,劉國傑表示,騰訊面對的最大挑戰,是抖音等短視頻平台近年在內地崛起,與騰訊競爭用戶的時間:「大家花多了時間去睇短視頻,某程度上便減少用微信朋友圈,玩網上遊戲的機會亦減少」。不過,他強調任何行業步入成熟期後也會競爭加劇,騰訊可以藉着提升用戶體驗爭取用戶更多的時間,認為現階段競爭帶來問題不大。他續說,由於近月監管風險升溫令估值下調,騰訊現時市盈率僅20多倍(見圖),即使內地互聯網高速增長期已過,他並不擔心騰訊市盈率會跌至20倍以下。

從另一角度分析,劉國傑透露,他在上周四接受訪問前剛計算過,騰訊及阿里作為中國最大的互聯網公司,佔中國股市市值約4%至5%,而美國同業Amazon、facebook(FB)及Google母公司Alphabet(GOOG)亦佔美股市值約4%至5%,認為屬合理,「在一個經濟體系內,做得成功的互聯網企業佔股市總市值4%至5%,這並非很誇張,而是很合理」。

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