【羅仕揚blog】當防守股不再防守……

文章日期:2018年8月9日 21:01

大市反覆,資金追捧公用股。傳統股市智慧有「兩電一煤」之說,意思就是說中電(0002)、電能(0006)及煤氣(0003)這三間為本港市民提供日用能源的公司,後來再加上港鐵(0066),都被歸類為公用股板塊。由於公用股不受經濟周期影響,市好市壞,市民亦要生活也要搭車,公用企業收入依舊穩定,兼且提供高派息率,公用股一直是不少保守股民的寵兒。

要說公用股的前世今生,必須要提起電訊盈科(0008)的前身香港電訊 ------ 一隻縱使20年過去,依舊讓老股民心碎的公用股。不,或許由小小超入主的一刻,它已不再是一隻公用股,只是大家當年誤以為它還是公用股,系內真正的公用股,現時已變了香港電訊信託(6823)。兩電一煤亦有變化,電能在長和系內多次重組下,公用股色彩逐漸消退,變成了與長建(1038)拍擋東征西討找收購對象的增長股,系內的港燈(2638)成為了公用股代表,中電與煤氣亦積極拓展海外業務,在穩定本地收入支持下,找尋其他增長點。只有它,近期因眾多醜聞而成為眾矢之的的港鐵,是唯一一隻令保守股民失望的公用股。

問題來了,港鐵究竟是否仍算公用股?說實在,不少大行在分析港鐵時,會更傾向歸類它為綜合企業。雖則鐵路業務依舊是港鐵的主業,但眾所周知,港鐵最賺錢的一直是地產業務。看看地鐵沿線的上蓋物業,多少是港鐵與其他地產商合資興建?近幾年樓價飆升、土地難尋,政府已不大願意用車站上蓋的物業發展權交換,讓港鐵籌措興建鐵路的資金,而改由政府出資,再將鐵路經營權判給港鐵。按道理,這種做法加強了港鐵公用股的成分,但對股民似乎卻是個減低增長的負面消息。然而這些因素還未在股價上體現出來,港鐵已先行自爆。

港鐵周二的「認衰」及改組管理層,誰是誰非,在政府與警方的介入下,已不容易說得清,銅臭的我反而更關注港鐵的股價表現。去年市旺,升得快的騰訊(0700)、平保(2318)自然獲較多資金追入,公用股表現只是一般;到今年港股由高位回落,輪盤的指針又再度轉回公用股身上。綜合六大公用股,即中電、電能、煤氣、港鐵、港燈及電託,由年初到周二港鐵「認衰」當日,表現得最好的是中電及煤氣,七個月累升15%至16%,中電近期更節節創新高。電能由於派了巨額特別息,股價難以作出比較。至於港燈及電託升幅雖然較少,但依然分別有10%及4%。至於港鐵呢?年初至今跌逾6%,仍未計改組管理層後可能面對的更大潛在跌幅。

至於被保守投資者所津津樂道的派息率呢?港燈及電託兩隻Business Trust因有既定派息比率,即規定要將收入的若干比例派出來,派息率自然較高,預期派息率均有5至6厘。中電預期派息率亦有3.2厘,股價又賺派息又多,可說是「公用股之王」。電能因有大額特別息,今年息率難以作準,但預期派息率亦有4、5厘,煤氣雖然預期派息率得2厘,但每年公司也送紅股,又是另一種回饋股東之舉。港鐵呢?派息算是不過不失,過去幾年的中期息末期息變化不大,令整體預期派息率有2.6厘左右,算是公司的唯一遮醜布。

從上述兩個數據分析,港鐵股東幾乎享受不到作為公用股股東的福利。股價表現大幅落後於其他公用股,派息率只是不過不失。或許你會說,買公用股從來不望股價大升,只希望跑贏存錢入銀行,穩陣之餘又不失回報已經足夠,但港鐵又能否做到這一點?

那些年,高鐵超支,有財技高手替港鐵想出高招,就是通過兩次合共派4.4元的特別息,將港鐵的錢轉到政府這個港鐵大股東身上,再用這筆錢彌補高鐵超支的缺口。港鐵當時所擁有的現金,其實不足以應付龐大派息開支,幸好公司低負債比率,於是通過借錢融資的方式籌錢派息。股東們「冷手執個熱煎堆」,有特別息收當然開心,但實際上卻是淘空了公司,而借錢派息更顯然會加大未來的利息開支。

可以想像,港鐵之後的手尾還陸續有來。沙中線工程漏洞如此多,最worst或許要整個月台拆掉重建,即使未到如此嚴重地步,修修補補少不免,又牽涉到更多額外資金,而整條線路需要延期通車,超支已是肯定,問題只是超多少。港鐵不夠資金,政府又不願意給,於是港鐵只好故技重施,再借錢派特別息給政府自救,「順便益街坊」;但想深一層,這個方法一次半次或許可以,畢竟非常時期用非常法,但可以用得幾多次?負債比率上升、利息開支上升,都是對未來影響更深遠的問題。再者,政府懷疑有人偽造文件要報警,更隨時向港鐵追討未能履行合約的違約金,還有與禮頓的糾紛,以及多個車站的沉降問題,官司一拖幾年,訴訟費屈指難算,這些都是潛在的風險因素,又怎算穩陣? 

至於管理層的更換,時間亦難以估算。幾年前老外鐵路專家韋達誠上任港鐵CEO,最終落得鎩羽而歸的下場,今次再一次全球招聘,你說會有多少人願意收拾這個爛攤子?申請提早退休的梁國權說會繼續留任至新人上場,恐怕這會是以年計的等待。至於馬時亨,由他做官時所引起的「仙股」事件,到帶領中策(0235)收購南山人壽慘遭滑鐵盧,再到港鐵現時的風波,雖則他是不負責決策的非執行主席,而事件或在他未上任前已經發生,但他傲慢的處理手法,不單不能拆彈,更像是火上加油。如果你是港鐵股東,你會否如政府般,對這個管理層失去信心?

港鐵作為防守股的盾牌已經破損,等待修補還是砍掉重揀?一眾作風保守的公用股投資者,相信已心中有數。

羅仕揚

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