李順威:低息環境下控制風險尋寶 - 20190819 - 報章內容 財經 - 明報財經網

李順威:低息環境下控制風險尋寶

文章日期:2019年8月19日

【明報專訊】上周股市波動,先是有特朗普暫緩關稅,股市反彈;然後債券孳息曲線倒掛,資產市場下跌。債券孳息曲線倒掛普遍被認為是上周跌市的誘發因素,但是不要忽略美股高位反覆、投行意見偏淡,不少是因為盤路部署及交易策略因素。

德意志銀行環球策略師Binky Chadha擔心量化基金自第四季以來買入股票,比重接近過去10年高位,程式買賣交易員在未來數周可能需要沽售超過700億美元股票。德意志銀行分析資產價格類別波幅偏低,因此有上升空間。波幅控制基金已經由最高比重開始減少股票比重,未來沽盤會達到50億至60億美元。如果比重由70%下跌至於50%,會等於最短時間內有500億美元沽盤。如果上升信號轉向,商品趨勢顧問在2至3個星期可能需要沽售200億美元股票。風險平價基金則未有動作,需要等待波幅持續上升才會減少股市比重。

野村:加「珈瑪」致美股大幅波動

野村策略師擔心股市會有恐慌性拋售。原因是:

(1)美國股市波動的季節性模式規律,波幅指數的波幅在8月份通常上升兩次,一次就上半個月,另一次在下半個月,投機倉長倉高企更增加風險。

(2)跟隨趨勢的algo交易員盤路傾側。

(3)環球股票情緒顯示股票供求失衡,基本因素欠佳。現在美國股票情緒接近2008年金融海嘯之前的情况。野村跨界資產策略師Charlie McElligott估計如果標普500跌至2830會引發基金沽售,如果當指數下跌低於2714,便會引發最大量沽售。

野村量化策略部看淡,認為加珈瑪是導致大波動的原因。8月5日急跌估計引來200億至300億美元跟進沽盤,其中100億至150億美元來自風險平價基金及商品交易顧問,其他來自趨勢策略。系統性風險仍然高,因為債券息率下跌未能抵消股票性波幅上升,槓桿仍然太高,波幅指數的槓桿交易所掛牌基金及沽空期權珈瑪未曾平倉。

珈瑪效應亦出在其他資產。高盛估計石油價格下跌是因為珈瑪,因為增長憂慮及技術因素,而不是由基本因素帶動。雖然淨投機倉長倉下降,但石油價格波動高於其他資產,反映負珈瑪效應——當石油價格跌穿有大量未平倉合約的認沽期權結算價55美元,引發對冲沽售。此外,油價波動亦反映最近投機倉憂慮,缺乏買入信心。

高盛:長倉接近極端 集中少數股份

跌市前高盛對冲基金交易部客戶連續11個星期買入。高盛估計商品交易顧問長倉接近極端,系統性策略短期動力跌破標普500指數2954點之後轉為負面。摩根士丹利對冲基金部認為現在對冲基金的股票比重仍然高企,但大部分都是空倉,長倉部分則集中在少數股份空倉上升,長倉集中於少數股份使到總槓桿和淨槓桿的差距達至5年高位。所謂醒目資金對個股選擇充滿信心,軟件股和生化科技股仍然是最流行目標,商品股和財務股最不受歡迎。

瑞士信貸對冲基金部有同樣現象。瑞士信貸客戶持有相同股票的情况前所未有。長短倉基金採取選擇性部署,減少整體比重,集中在少數核心長倉,增加集中度。Roku便是對冲基金長倉的好例子。長倉太集中導致可能的擁擠交易,一旦拆倉會出現戲院走火情况。對冲基金的集中投資在5月跌市時候有好回報。當時標普500指數下挫,對冲基金首50隻長倉表現優於大市,50隻最大空倉下跌更多,幫助了基金表現。這次對冲基金沒有那麼好運,長倉落後標普500指數0.6%,空倉表現和大市接近。

股市或回吐數星期 宜採長短倉策略

摩根大通策略師分析對冲基金啤打上升、股價高位、市盈率重新評估、採購經理指數繼續疲弱、美元向上、貿易戰爭加劇都是問題,而且又遇上季節性弱勢,美國股市可能會遇到數個星期的回吐。但他仍然向看好,原因是聯儲局減息、高息企業債券差價穩定、環球經濟活動動力有機會回升、第二季業績優於預期、股票市盈率並不昂貴、MSCI指數市盈率15.8倍低於長期平均數、投資者部署偏向保守和沒有新資金流入是相反指標。同時,瑞士聯合綜合盤路低於平均數0.6標準異差,活躍型基金經理在6、7月已開始減少風險,互惠基金的啤打並不高是少數有別上述分析的觀點。

分析總有兩面,如何取捨側重才是功夫。近月我在讀者會通訊的分析一直都是持有對冲,採取長短倉策略,增加珈瑪,會是比較適合應付波動市場的做法。我傾向認為債券倒掛利率只是跌市的一個藉口,股市並不是熊市格局,大格局是利率低企、環球央行寬鬆,投資者需要時考慮的不是避險,而是控制風險,找尋低利率環境之中最能得益的資產和股市類別。

shunwailee@hotmail.com

[李順威 牛熊共舞]