【明報專訊】「你要不要拿點糕回家？」這是新年前後家人聚會時出現次數最多的對話。中國人父母都是怕子女不飽不暖，因為腦袋都裝滿十多二十年前資源匱乏的哪一套。老公還問我要不要拿些利市封給家人，怕他們沒有。聽多了，訕笑他一句﹕「老公，現在只有過多，不會不夠。」我們活在一個氾濫、浪費的消費年代。
出口貨轉內銷 通脹料放緩
多得中國這個超級廉價生產基地，我們有過多廉價產品(未計對環境影響)充斥市場。而08至09年，可能還會見到更多，因為當美國消費下降，中國出口轉弱，產品便會流入本地市場。這似乎是放寬宏調力度的好消息。經濟過熱，通脹加劇，令中央政府於去年第4季加大宏調力度。正如本欄上周所言，在外圍市况轉弱加上雪災事件的影響，內地政府加大投資是可以預期的。
經歷過去幾年不時出現的宏調，我對於近一次宏調並不特別憂心，我憂心外圍環境多於中國內部情况。始終在這個有中國特色的社會主義市場機制，在重要關頭，穩定仍然是壓倒一切。穩定必須包括社會穩定，因此經濟必須高速增長以吸納大量勞動力。當外圍經濟轉壞，內地的宏調步伐便自然減緩。
市場其中一個對於中國經濟看得頗淡的原因，是中國的通脹高企，令宏調不能停下來。通脹會否降溫呢？我們已看到內地政府點名限制某幾個類別的產品加價限制，這已反映中國把企業利益絕對放在國家及人民利益之後。除了這個壓縮企業盈利的板斧外，市場供需改變也會成為放寬宏調的最佳理由。
從97年至今，幾次外圍影響中國出口增長放緩，都令中國的通脹率下降(見圖1)。這出現在97年亞洲金融風暴之後，更出現在01年至02年科網股爆破之後。工廠仍要繼續運作，賣不完的東西便會流入本土市場。當通脹回落，內地便有足夠的理由透過不同措施加速經濟增長。
從經濟層面來說，中國的經濟增長步伐不會出現很大問題。但與過去幾次宏調情况不同的是，外圍的氣氛很差。就連熟悉華爾街的美國財長保爾森也在上周末明言全球經濟正面對嚴重而強橫的下跌風險。投資股票的風險絕對在上升，投資股票猶如過三關﹕第一，要看3月開始環球金融股公布2007年全年業績，看國際投行、金融機構如何為次按相關證券撥備；第二，隨後便要看企業會否有相應而廣泛的裁員行動；第三，美國第1季的消費增長步伐。
先前說，中國的宏調將會慢慢減慢。但這並不等如股市很快便要返回大牛市。因為，全球都在增加投資股票的風險溢價，簡單地說，中國概念股即使內部情况如何改善，也會因為相對價值偏高而給拖低。這就是前兩次提及的合理價值下調(Valuation Contraction)。
高估值中資股欠安全
投資者要留意，這些相對便宜的概念是很「蠱惑」的。曾幾何時不是聽過，阿里巴巴(1688)上市時約是07年市盈率102.3倍廣為市場接受，因為其他科網股也要50倍市盈率以上。阿里巴巴便是很好的例子說明合理價值下調。
內地房產股也曾幾何時市盈率急升。在2007年股價高峰期時，中國海外(0688)的市盈率是35倍，雅居樂(3383)是37.9倍，富力地產(2777)是39.1倍。股價必重返正軌，股價反覆尋底之後，現時的市盈率相對合理，中國海外是19.9倍，雅居樂是11.3倍，富力是13.2倍。內房股的相對價值已較之於其他類別來得合理(見圖2)，起碼對於消費必需品股而言是。
如果內房股回落，內需、消費品股的股值是否要回復正軌，股價跟着跌下來呢？
吳詠珠
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